EPISODE· generated 2026-06-06 17:54:35· 21 min
Sal Ternullo: Why NEAR Remains Extremely Undervalued (Full Thesis)
在最近几周，Near 看到了显著的市场兴趣和采用率提升，特别是在其 AI 和隐私功能方面，首次与比特币的表现呈现负相关。Sovereign 的联合创始人 Sal Telo 讨论了该平台如何重新定位自己为一个具有强大基本面的独特资产，并受到日益增长的机构投资和清晰法案这一潜在看涨催化剂的驱动。
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我们在康涅狄格州这里与 Sal Telo 对话，他是 Sovereign 的幕后推手，担任 Near 的 DAT（开发团队），也是节目的老朋友，一位穿着漂亮运动夹克的非常好的人。S，很高兴
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见到你。谢谢，我很感激这么热情的介绍。是的，先生。嗯，真是…… 是啊。对 Near 来说，这几周真是太不寻常了。是啊。
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没错。我的意思是，它可能超出了我们很多人的预期。带我们回顾一下。
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几周前，我们迎来了一个三重利好：Arthur Hayes 谈到了它；显然，这类 AI 智能体正在利用意图，具体来说是通过 Near Intents 进行机密处理；TVL 一直在
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正在上升。人们开始逐渐理解它了。让我们回顾过去几周。你那边发生了什么？在你看来，你是如何解读市场对这一系列动态的反应的？
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是的，我想如果你们还记得，我们第一次聊天大概是在四五个月前，当时我们一直在讨论这种市场定价错误。这就像一个完美的
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cohesive 技术平台，拥有垂直整合的产品和为 NEAR 带来价值累积的机制。我认为市场现在终于明白该如何将 NEAR 作为一种资产进行承保了，它不再
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仅仅是基于可比的 L1 公链；你必须真正围绕 Intents、NEAR 以及 AI 去思考其收入生成和市场机会。而且我认为，甚至就在今天
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早上，DeFiance 的 Arthur 也提出了一个观点：Intents 的总潜在市场（TAM）并非仅限于加密资产之间的兑换，Intents 的 TAM 是指在实体经济中表达的商业意图架构。所以
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这就像我经常举的那个例子：我想为某个建设项目向这家工厂交付钢材。这是一种商业交易架构，其中支付只是结算层的一部分而我们目前仅仅是在初步探索围绕它的最初机遇和应用场景。
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因此，资产价格显然正在重新定价，我们看到 Arthur 和许多其他 KOL 都在关注这一点。我们也看到了来自机构投资者的大量资金流入，尤其是在流动性基金类别。
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在 AI 方面的收入故事上，对他们来说最令人兴奋的部分是什么？需要明确的是，这些主要是数字资产基金，他们正在对 AI 机遇和隐私叙事进行承销，并看到 NEAR 在这一背景下具有独特的定位。
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但资金流入的规模……下周我们将举办支持者峰会，这将是参与度最广泛的一次支持者峰会，将有数百家基金出席，很多人正在建立头寸，所以我认为我们这里正在企稳。
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夏季可能会有一些横盘震荡，但到年底我们将迎来上涨。尽管比特币表现挣扎。挣扎？我是说，从统计数据来看，NEAR 和比特币在过去 30 天里呈现出负相关性，对吧？
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这太疯狂了。我是说，我从事这一行很久了，从未见过山寨币与比特币出现负相关性。像 Hype、Zcash、NEAR 以及其他少数几个拥有真正基本面支撑的项目。
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有趣的是，这种负相关性完全是由基本面驱动的。是的。
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显然，随着昨天 Stretch 新闻引发的抛售，以及 Arthur 在宏观环境和中期选举背景下谈论市场崩盘，一切开始在下行过程中重新关联。不过
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我从未见过 Near 或其他山寨资产与比特币之间出现像我们目前所见的这种关系。
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你认为这种脱钩会持续多久？因为这不仅仅是无关性。至少在一段时间内，它们看起来实际上是背道而驰的。是的，它们是负
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相关。在此期间上涨了 170%，而比特币则持平甚至下跌。嗯，是的，我还没有仔细研究图表来断言这是前所未有的。并没有
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其他类似的例子，但从个人经验来看，我确实没见过这种情况。所以， 那么问题就在于，这种状况能有多可持续？你认为它会持续多久？
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哦，这是个好问题。我刚才实际上还在和我们团队的一位成员 Frank Kamato 讨论这个问题， 我们是否预期这种负相关会持续？我认为人们会对《Clarity 法案》感到意外。我属于这一派，正如我刚才在台上所说，我认为尽管 Jamie Diamond 等人
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强烈反对，但其通过的概率超过 80%。以及许多其他公开反对它的人。我认为业界低估了规则对于进入市场的机构投资者的重要性。因此，我认为这是一个主要
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看涨催化剂。我确实认为夏季行情将横盘整理，但我认为尽管有中期选举，年底的局势依然非常有利。这里最大的因素是伊朗局势会持续多久？
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油价会高位维持多久？以及由此产生的通胀数据连锁反应，美联储将如何解读，并反映在点阵图的前瞻指引中。所以，嗯，是的，我不认为这种负相关
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这种相关性会永远持续下去。好的。就 Near 具体而言，您的投资论点是否发生了变化？毕竟您一直与基金、配置方、投资者以及 Kwells 等人就此进行交流。
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在过去几个月里，情况发生了显著变化。显然，“机密意图”（confidential intents）取得了巨大增长，AI 热潮推动了 Venice 作为协议和公司的发展，而 Near 正在为其中一些提供支持。
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关于私有推理方面，过去几个月里，针对 NEAR 这一资产的宣传口径发生了哪些变化？
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不，我觉得你确实说到了点子上。你们离这个生态非常近。隐私作为一个叙事主题持续火热，从去年九月开始，一直延续至今。
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今天。我昨天刚收到 Jamie Coots 的一个问题，问的是 Near 相对于 Zcash 处于什么位置？
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它们有竞争关系吗？我的观点是绝对没有。我们是在一个私有的主权资产之上提供隐私计算层。这是一种建设性且互补的关系。
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呃， 简单说一下，我喜欢把 NEAR 比作以太坊，把 Zcash 比作比特币，你可以这么理解。
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是的，非常相似，它们是互补的，而非竞争的。嗯，但隐私这一叙事目前非常火热。
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在 Near 的产品侧，实际上已经开始步入正轨，OpenClaw 的用户体验已经好了很多。你将会看到围绕它出现一些真正的应用案例。
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而最让我兴奋的部分，是私有推理和 OpenClaw 背后的机制设计。我认为到了九月、十月，我们将处于这样一个位置：
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Near 基金会将能够开始阐述这些围绕 AI 产品栈的机制如何为 Near 积累价值，就像我们在 Intents 中看到的那样。
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今天的回购。是的。所以我们一直在讨论这三类资产的相对强势表现。Hyperliquid 一直在营收方面领跑，而隐私领域则由你
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要知道，Zcash 一直在这方面处于领先地位，而 AI 领域的 Near 与 Venice 也一直在引领这一趋势。现在 Worldcoin 也在做同样的事情。相比之下，它们的表现最为强劲。
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市场。事实上，正如您指出的那样，它们呈负相关。我认为，一旦市场转向，我们预计这些资产将继续跑赢大盘，但它们本身也会保持坚挺。
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优于其他市场项目，因为它们吸引了最多的关注。Near 似乎在这三个方面都做得很到位。我知道我把它归入了 AI 赛道，
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因为 Hyperliquid 和 Zcash 可以说是另外两个方向更纯粹的体现，但实际上，Near Intents（即 Near 的机密意图）才是这三者的最佳范例。它正在迅猛崛起
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在收入方面，TVL 持续上升。它是保密的，因此具备隐私功能，并在多个层面赋能 AI。就 Near 整体而言，你如何看待这三个方面？你
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你认为 NEAR 是这三者融合的最佳体现吗？是的，我想在同样的背景下问一个问题：你如何看待这些类别的发展，以及总体而言你
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知道你怎么看 Near 在这三类中的发展 嗯，我是说你们今天做得非常好，非常棒，就像是对这三类的精准表达
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这三者中，它是被错误定价最严重的基础资产。如今备受追捧的是 170 亿美元的完全稀释估值，其收入模型飙升，与 NEAR 相比毫不逊色，这一点毋庸置疑。
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形态或形式。但当你审视目前唯一同时击中这三个关键原语（且由叙事驱动）的项目时，它实际上是唯一在这一领域深耕的。
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那个群体。即使你放眼生态系统之外，看看 Bit Tensor，在去中心化训练、去中心化计算和推理方面也有许多令人兴奋的学术和计算机科学研究，嗯，不仅仅是
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对于 Iran 来说，处境和 Near 一样，非常看涨。我觉得整个生态系统以及许多投资者在某种程度上都感到得到了验证，市场正在苏醒。
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达到那些长期投资于这个生态系统的人所获得的认可。不过，真正的工作才刚刚开始。我们现在正处于产品执行的关键阶段
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现在。是的。那么，你知道，你是一位投资者对吧？你所在的公司旨在收购并持有 NEAR，成为长期投资者。每一位优秀的投资者都清楚自身的上行空间与
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下行风险。他们了解与特定资产相关的风险。如果我不问一下 NEAR 在此面临尾部风险是什么，那就不公平了。究竟有哪些
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对于那些正在关注的新投资者来说，有哪些需要了解和注意的事项？或者说，这里更基本的情况是什么？
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是的。我的意思是，竞争最激烈、资本深度最深的领域无疑是安全基础设施类别，而在我看来，OpenClaw 在这一方面所做的
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从安全架构的角度来看，与市场上其他所有方案相比，它具有真正的竞争优势。
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但我们将加密市场视为一个总资产规模为 1.75 万亿至 2 万亿美元的资产类别，并在此背景下讨论竞争，以及一款可与传统公司相媲美的 AI 产品。
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正在筹集 1000 亿美元，对吧？因此，如果认为 AI 产品栈领域不会出现竞争，或者竞争不会激烈，那就太天真了。我认为这里的魔力在于这些领域的交汇
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这些组件使得 Intents 能够成为无处不在的流动性和交易层，同时兼顾隐私保护和主权控制，并引入了 OpenClaw 所提供的安全框架。不过是的，
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我认为市场的这一侧竞争将非常激烈，同时也会有新的进入者。我在 Near Protocol 的账号上看到了一张流程图式的架构设计图
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最近看到 Near Protocol 官方账号发布的一张流程图架构设计图，描述了 Near 如何为 Venice 提供底层支持并保障其安全性。我认为你说得对，这三大领域的融合才是真正价值主张和潜在上限所在。你能否再详细讲讲 Near 如何支持像 Venice 这样涉及私有模型的项目？此外，还有其他合作动向，比如 Near 与 Hyperliquid 可能展开协作，或 Near 与 Zcash 的合作也在增多；但就 Venice 而言，这种合作其实已经在推进中，能否请你更具体地描述一下？
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最近看到 Near Protocol 官方账号发布的一张流程图架构设计图，描述了 Near 如何为 Venice 提供底层支持并保障其安全性。我认为你说得对，这三大领域的融合才是真正价值主张和潜在上限所在。你能否再详细讲讲 Near 如何支持像 Venice 这样涉及私有模型的项目？此外，还有其他合作动向，比如 Near 与 Hyperliquid 可能展开协作，或 Near 与 Zcash 的合作也在增多；但就 Venice 而言，这种合作其实已经在推进中，能否请你更具体地描述一下？
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最近看到 Near Protocol 官方账号发布的一张流程图架构设计图，描述了 Near 如何为 Venice 提供底层支持并保障其安全性。我认为你说得对，这三大领域的融合才是真正价值主张和潜在上限所在。你能否再详细讲讲 Near 如何支持像 Venice 这样涉及私有模型的项目？此外，还有其他合作动向，比如 Near 与 Hyperliquid 可能展开协作，或 Near 与 Zcash 的合作也在增多；但就 Venice 而言，这种合作其实已经在推进中，能否请你更具体地描述一下？
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是的，Venice 的架构设计正如 Eric 刚才精彩阐述的那样：它处于一种类似中间件的位置，但配有面向消费者的前端，使用户能够选择不同的信任假设和信任模型进行交互，并在此过程中享有不同层级的隐私保护。Near 在私有推理方面的基础设施正是此类底层提供商之一，为用户通过推理流程进行的交互提供最高程度的信任保障与密码学验证，并确认用户实际调用的是运行在可信执行环境（TEE）中的哪些模型。
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是的，Venice 的架构设计正如 Eric 刚才精彩阐述的那样：它处于一种类似中间件的位置，但配有面向消费者的前端，使用户能够选择不同的信任假设和信任模型进行交互，并在此过程中享有不同层级的隐私保护。Near 在私有推理方面的基础设施正是此类底层提供商之一，为用户通过推理流程进行的交互提供最高程度的信任保障与密码学验证，并确认用户实际调用的是运行在可信执行环境（TEE）中的哪些模型。
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是的，Venice 的架构设计正如 Eric 刚才精彩阐述的那样：它处于一种类似中间件的位置，但配有面向消费者的前端，使用户能够选择不同的信任假设和信任模型进行交互，并在此过程中享有不同层级的隐私保护。Near 在私有推理方面的基础设施正是此类底层提供商之一，为用户通过推理流程进行的交互提供最高程度的信任保障与密码学验证，并确认用户实际调用的是运行在可信执行环境（TEE）中的哪些模型。
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是的，Venice 的架构设计正如 Eric 刚才精彩阐述的那样：它处于一种类似中间件的位置，但配有面向消费者的前端，使用户能够选择不同的信任假设和信任模型进行交互，并在此过程中享有不同层级的隐私保护。Near 在私有推理方面的基础设施正是此类底层提供商之一，为用户通过推理流程进行的交互提供最高程度的信任保障与密码学验证，并确认用户实际调用的是运行在可信执行环境（TEE）中的哪些模型。
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因此，我认为未来我们将看到更多此类 B2B 集成，即 Near 的私有推理能力为具备上述特性的项目提供支持。而 Venice 团队在这方面已经做得非常出色。
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做得非常出色，现在到处都是他们的身影。所以，要向 Eric 及其团队致敬。
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是的，阿里巴巴刚刚发布了关于他们模型的消息，那确实非常惊人。嗯，我们一直向许多这类 Layer 1 和公链团队询问的一个问题是，
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关于代币价值捕获的问题。我们看到的现状是，尽管出现了大规模机构采用，但由于代币模型存在缺陷，底层资产本身却缺乏相应的价值重估。
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因为提出这个问题，我们遭到了一些团队的批评。同样的情况也适用于 Near，其目标是实现底层通缩，
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你希望产生更多收入，并通过足够的回购和买入压力来抵消未来的发行量——毕竟通胀率正在降低——以及覆盖整体运营支出。
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Near 实现更高程度通缩的现实路径是什么？未来是否会进一步降低通胀？Ilas 表示可能在明年的某个时候。那么，
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需要哪些因素汇聚在一起，才能让我们审视这个资产并断定：这毫无疑问是一个客观上的净正向选择？
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是的，是的。这是个非常好的问题。在给出具体的技术性回答之前，我想坦率地说，我认为目前对于什么是最佳的经济
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在像 Hyperliquid 这样的系统中，设计面临的挑战几乎相反：其年收入运行率高达 5 亿美元，并用于回购代币，那么 99% 的回购比例对他们来说真的是正确的
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结构吗？还是说他们实际上应该创造收入，以推动进一步的产品开发并随时间扩展到其他类别？这一点 TBD（待定），我们尚不清楚。但是，
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就 Near 而言，在未来 12 个月内，衡量实际回购和代币价值捕获的首要指标将是 Intents（意图）交易量的扩展。过去六到九个月，尽管市场相当低迷，
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我们观察到 Intents 的日均交易量仍在 5000 万至 7000 万美元之间。
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我们在 3 月发布的研究报告指出，当混合抽成率低于 10 个基点时，1.7 亿美元的交易量将成为转向通缩的拐点。我认为，
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Jamie Coots 和 Real Vision 将在未来几周内发布一份报告，提供更客观的观点。此外，我认为整个 AI 技术栈以及
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围绕它的机制设计将会加速。因此，我们将在 9 月或 10 月发布另一份研究报告，该报告不仅解决 Intents 的基本面自下而上的承销案例，
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还将探讨这两个垂直产品栈如何通过统一的机制结合在一起。最后，正如 Ilia 所指出的，我们将作为一个生态系统持续评估
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围绕该系统的通胀机制进行优化设计。他在时机把握和相关思考方面拥有更清晰的视野，但显然，我们支持能够推动这一目标的场景。
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最好的价值评估来自这里的 Dune 仪表盘，它提供了大量出色的统计数据。Near Intents 的历史总交易量达 200 亿美元。嗯，几乎达到 20 亿——不，过去 30 天超过了 20 亿美元。嗯，仅仅只有 35
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百万美元的收入费用。感觉这个数字应该更高。我不知道，这听起来真的非常便宜，如果说得委婉点，就 Near 收取的费用而言通过该平台收取费用。嗯。
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您是否预计 Near 会提高费用？这实际上也契合了我们近期与多个 L1 代币协议进行的对话，我在此简要重申一下。
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我们遇到了完全相同的情况。我们今天早些时候问了 Avalanche 的 John 和 Aval，问了 Stellar 的 Dell，也问了关于 Ethereum 的 Joe Shalom。所有这些区块链都
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试图扩展规模。他们正在降低平均交易费用。是的。但他们的商业模式、其代币价值的整体逻辑是建立在费用流向代币的基础上的。 这些感觉完全脱节。他们
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感觉完全相互矛盾。所以显然，Near 可以通过降低费用来推动更多交易量，但它们也是一家企业，注定要创造收入。那么
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这个风向标最终会指向哪里？均衡点是什么？目前的费用模型是否合理，或者说总体而言，应该向上、向下还是横向调整？
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是的，是的。我认为，与你刚才提到的几乎所有其他 L1 相比，Near 独树一帜、与众不同，因为它拥有这种垂直产品集成，并且
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除了协议燃烧交易费用之外，还在对意图进行货币化，正如您所指出的，区块空间已经商品化了。
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交易成本非常低廉，而且未来只会越来越便宜。Near 的策略与所有这些其他项目不同之处在于，它实际上正在让 Uniswap 协议将价值累积到
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Near。所以在以太坊的语境下，我大概在两周前在 Bankless 上解释过这一点。我举的例子是，David，在你的世界里，Uniswap 正在将价值累积到 ETH。
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Near 的情况正是如此。就定价权和费用结构而言，我想你可能已经看到，在过去三周里，Confidential Intents 的表现简直是一飞冲天。
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就交易量和 TVL 而言，我认为私密交易在市场上确实存在溢价。因此，我认为与普通的 Intents 相比，Confidential Intents 可能会拥有更强的定价权。
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定价结构与普通的意图相比，用户可能需要支付溢价。如果你查看Dune仪表板以及协议随时间推移实际获得的利润，就会发现
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这并未反映出费用开关已于二月开启，随后 90 天内又签署了双边分销协议。因此，大约 95% 的
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通过 Intents 处理的交易量现在已经体现了这一点。但归根结底，协议的实际利润并未反映出这次费用切换，而且 100% 使用 Intents 的用户都
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实际上当时的费用分配。因此，我认为接下来的90天将是第一次，你可以不仅关注高端费用，还能看到协议底部端的利润
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用于净回购。我认为这是市场参与者关注并试图深入理解的一个重要指标：好吧，正如你所说，3500 万美元的费用，这是否合理
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抽成率？那么，背后的实际协议抽成率是多少？为什么我们看到的数据存在差异？这就是其背后的逻辑以及达成这一结果的路径。
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是的。我认为 Ilia 在推特上表示，他希望看到的未来是：这不仅仅是 .com 仪表板上的一个“是否保密”的开关，而是默认始终启用。因此，这可能意味着
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一种为所有交易添加该抽成率的方式，即在其中附加一点溢价。
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没错，没错，绝对如此。Aerodrome Foundation 最近推出了一个名为 Droo 的仪表盘。你知道，它与 Aerodrome 相关联，用于展示这种净代币价值流动
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跨越多个协议。据我理解，这本质上意味着有收入流入代币，有收益，有营收，还有回购。所有这些价值都流向
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流入代币，同时还有排放、支出以及各种从代币流出的项目。逻辑非常简单：如果流入多于流出，那么你就会归入那个绿色类别，你的表现就会很不错。
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Hyperliquid 位居榜首，但上面也有其他项目，比如 Cake，也就是 Binance Chain 上的 Cake Swap。Pump.fun 也在上面。你知道，Aerodrome 自己的代币是
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在这方面。但你知道，该类别中的热度显然各不相同。并非所有项目都是如此，尽管它们都有更多资金流入，但在其代币的表现上存在差异。
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代币表现如何？我这里的疑问是，总体而言为什么会这样？我稍微思考了一下，得出的结论是，Hyperliquid 正在以编程方式回购
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他们的代币。这里有一项预先承诺，规定 99% 的收入——我们可以预测并推算出大概会有多少收入流入——都将全部用于回购代币，而 pump.fun
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似乎只是偶尔在他们想的时候才进行这类回购，你知道的。我不确定 Cake 或 Aerodrome 的具体模型是如何运作的，但当我们思考这个问题，
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特别是看向 Near 时 这种回购代币的预先承诺以及价值流入其中有多重要？
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是的，这是个非常好的问题。正如你所指出的，目前市场上的做法差异很大。比如你有 pump.fun，它是完全程序化、
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完全链上透明的，这是验证者投票的结果，尽管当时决策权还相当集中。一直到另一端，则是完全间歇性、随机的决策，
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在某些时候批量回购以支撑价格，这对某些协议来说是如此。但在 Near 并非这种情况。我认为在这个领域，随着时间的推移，关于价值
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如何实际回流到代币，以及相关的报告和透明度期望，标准将开始浮现。我知道从 Sovereign 的角度来看，我们致力于推动生态系统朝着
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非常符合市场前沿的方向发展，从而让投资者在承销该资产时拥有信心和确定性。我们不做这些决策，但我们的观点是，无论什么能以最可用的数据和信息
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利用现有的最佳数据和信息来为该资产进行承销，对所有人来说都是净利好，因为我们认为这些数据和信息构成了一个极具吸引力的投资案例。因此我才从事这份工作。
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是的。Sal，感谢你抽出时间接受采访。一直都很愉快，伙计们。绝对很高兴看到过去几周的增长，我认为虽然还有一些关卡需要突破，但驱动这一切的是基本面，这才是最重要的。
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嗯，我认为市场正在对某些加密资产、区块链等的基本面增长做出反应。这正是我们希望在我们的节目中以及在整个行业范围内继续培育的。
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很棒，伙计们。非常感谢。一如既往，谢谢。非常感谢，兄弟。
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